2010年8月6日，在北京东方君悦大酒店，由和讯网和华本地产俱乐部共同举办的“第一届中国地产金融创新峰会”隆重举行，北京银信投资有限公司董事长张民耕出席峰会并发表主题演讲，以下为张民耕演讲的全部内容：

　　张民耕：今天专门谈房地产金融创新，觉得确实也到了时机，为房地产金融创新呼吁的时候了。

　　各位下午好！房地产金融创新一般都是出现在通常的路走不通，通常的融资渠道受到了堵塞，在这个情况下我们都想起了创新。我觉得我们做的房地产金融创新应该是源于五六年前，是一个比较自觉的行为。因为那时候我们就看到，房地产行业必须实行两个变革：

　　首先，是改变房地产单一的融资渠道，单一的融资模式。简单地说，中国的房地产有信贷、无金融，除了信贷以外很少有其它的金融工具，中国的金融工具很不发达，所以房地产商就和银行绑在一起，形成了所谓“相互绑架”，风险一来了，对双方的影响都会很大。房地产作为一个产业，除了债权融资以外，没有股权融资，没有购并的金融支持，所以，房地产发展就会比较艰难。

　　另外，在五六年前，我们也认识到，中国房地产必须改变全能房地产发展商的模式，全能式房地产发展商是说，房地产资金筹措自己全来，开发投资全部自己进行，收益全部自己得，风险全部自己担，这样一种模式，刚才易总已经说到，会产生一种困惑，除了不断扩大自己的规模以外，可能很少有其它的办法来得到在这个市场的生存。实际上我们说，在中国房地产开发商面临的态势是什么呢？有一个新的叫“马尔萨斯理论”，就是土地价格是以几何级数在增长，而房地产开发的自有资金（资本金和每年积累的利润）是以算术级数增长，所以房地产资金的增长远远跟不上土地价格的增长，这是最近的趋势，或者说至少今后十年、二十年会是这样。房地产商如果不改变全能开发的模式，有人专门做土地开发，有人专门做房地产投资，有的人专门做房地产开发，有人专门做房地产金融，如果不是这么明确分工，那么房地产商绝对规模会做得越来越大，但相对规模会做得越来越小。在北京我们有非常明显的例证，北京五年前就有几千家房地产开发商，现在有几百家，真正有项目可卖的可能不会超过400家，这些公司不是做得不好，而是由于份额越占越小，被挤出了这个市场。所以，房地产开发商要进行金融创新，要进行自己的变革，这是我们面临的一个议题。我今天要说的仅仅是房地产金融创新当中一个方面，就是房地产投资基金风起云涌的现象。

　　我要说的第一个感受，就是中国房地产投资基金确实呈现出一种风起云涌的现象。可能大家不接触这个课题，我们从网上搜了搜，在各种媒体上找了找。最近两个对外经贸大学的博士生到我们这里实习，我们在一起广泛地找了找，现在在网上找的着的，有一定名气的房地产投资基金已经超过20个，融资规模最小的2亿，最多的20亿美金，主要还是分布在沿海的大中城市，但是像河南、陕西、山东二三线城市也已经出现了房地产投资基金的身影。

　　房地产投资基金为什么在现在这个情况下会应运而生，风起云涌呢？我们认为，主要是由这么几个原因造成的：

　　第一，我们有一个共识，我们认为今后二、三十年是中国城市化进程加速发展的年份，中国的经济要靠它拉动，中国的内需要靠它来拉动。但是中国的城市化当中最主要的主体、产业，房地产投资由谁来进行投资，在这个问题上结论上就各不相同了。现在的现状是房地产投资只有两个主体，一是政府，政府迅速地把城市边缘土地资本化，积累了非常多的资金进行城市化建设；二是与土地、房地产有关的企业，在房地产开发当中积累资金，投入房地产。这样一种靠政府和房地产开发企业进行城市化建设和城市化开发的投资渠道显然太少。之所以出现土地财政，之所以出现面粉比面包贵，之所以出现房价高涨的情况和现在投资模式、投资渠道有关系，我们认为今后房地产投资，进行金融创新以后，不仅有政府、有企业，而且有市民和农民都可以进行城市化投资，这样渠道就开拓了。

　　对市民来说，存款资本化，也投入了房地产投资，也投入了城市开发。农民来说就是土地的资本化，不能光由政府来做资本化，如果农民的土地也能做资本化。今年的一号文件很明确，用三年时间对农地、农宅进行确权，确权是为什么呢？确权是为了交易和流通，如果农地也可以资本化，就必然加大对城市化建设的投入，就必然会降低城市化土地的成本，那么城市化进程的速度和城市化进程当中最重要的得益者（人）都能城市化，农民的土地能够变现，他进城的第一桶金就有了，这就意味这他的土地也能进入到城市化中间来，这样不仅土地需要变革，其实也是一个房地产金融的变革。

　　第二，关于城市化呼唤房地产投资基金。这是由于房地产金融存在有信贷无金融的瓶颈，在好的年头，银行纷纷找你，搞锦上添花，到形势一紧张，宏观一调控，房地产的龙头就收紧，各个银行都不贷，而且还有搞提早收贷的。在这样的情况下，如何解决融资渠道的单一呢？我们认为，房地产投资基金也会起到这样的作用，缓解开发商的投资瓶颈。

　　第三，在城市化进程当中发生一个现象，就是城市化的硬件建设，硬件的城市程度大大快于人的城市化速度。另外在城市化进程当中产生了很大的贫富分化，这个原因也是因为房地产金融不发达而造成的。其实农民、市民手里是有资产可以投入到城市化进程当中来，而且在城市化进程当中获得收益，这就是农村土地的资本化，如果进行流通，进行投资，他也能够得到收益，这不仅加快了人的城市化进程，而且能够减少城市化进程过程当中，为了进城交的门槛费，使得进城的人买了一套房迅速贫困化，能够解决这个问题。

　　现在我们国家社会存款总额有26万亿，如果26万亿当中有一部分居民存款能够变成城市开发的资金，房地产开发的资金，那么房地产资金投资短缺问题也能得到比较好的解决。

　　这三方面来看，房地产投资基金将会承担整个城市化进程和房地产发展当中一个非常重要的动力，就是通过融通社会的资金来投入到我们城市化进程当中，使得社会资金又能分享城市化进程当中的红利，我们现在看到的房地产投资基金几乎遍地开花，风起云涌的形势，我们就找到了它的理由。

　　房地产投资基金不仅应运而生，也会在城市化进程中和房地产发展中崛起。房地产投资基金主要是通过募集资金作为资金资产，交给专业管理机构进行运作，专门投资于房地产行业的基金，募集而成，投资于房地产领域，实行专业化管理是它三个基本特点。房地产投资基金将会产生这样一些功能：

　　1、化解城市化建设资金难题，解决城市化建设资金来源的问题。

　　2、破解房地产融资瓶颈，由多个渠道向房地产输血，比单纯依靠房地产金融借贷要好得多。

　　3、丰富金融市场，盘活存量资产。房地产投资基金将会使得房地产市场的资金经营，得以变现，盘活这些存量资产。

　　4、房地产投资基金也能拓宽社会资金的投资渠道，因为房地产是个大型投资行业，以前中小投资者和社会上分散的资金没法投入到房地产行业当中来，如果我们通过募集，投入到房地产行业当中去，就使得中小投资者和私人分散资金能够从源头上，而不是从最后末端炒房，买人家已经被利润化的房产，而从源头上解决房地产投资的活力。

　　房地产投资基金的建立我们花了一年时间的筹备和组织，其中的甘苦我们自己心里明白，同时我们认为重要的还是为房地产投资基金在我们国家成长呼吁。房地产投资基金确实有非常大的生命力，远大的前景。以美国为例，房地产投资基金在美国叫房地产投资信托基金，就是REITs，REITs的建立在美国的房地产市场发展成熟和美国城市化建设当中确实发挥了非常重要的作用。在美国的房地产基金已经发展到了它的高级阶段，也就是说或者通过公募，或者通过私募，非常多数是上市的，交由专业团队管理，多数可以流通，并且可以享受税收优惠，而且可以进行各种类型的物业投资，分散投资风险。REITs房地产投资基金在美国的城市化进程和房地产发展当中确实起到了很大的作用，它首先使得房地产这样本来不应该仅仅靠私人资本发展的行业变成社会公众投资的行业。房地产投资基金的健康发展使得房地产投资变成近乎债券的，有稳定现金流，有良好收益的投资品种，也使得投资人可以根据自己的情况选择特定的产品进行投资，可以获得长期，比较稳定的收入。开始美国人也是狂炒房地产，佛罗里达房地产泡沫曾经也产生了很大的恶果。有房地产投资基金，有了REITs多年发展以后，使得房地产市场能够稳定，它是稳定，可持续的现金流。而且房地产投资基金使得房地产业专业化、细化，房地产投资基金使美国房地产投资，房地产开发，房地产资金管理，房地产物业经营，房地产销售这样分门别类非常细的分工，各个门类的房地产行业都有自己的特定基金，特定的金融产品，由于每个行业精耕细作，使得美国房地产行业整个发展应该说还是比较健康的。

　　当然，我还要强调一下，REITs基金并不是这轮金融危机的罪魁祸首，恰恰是贪婪使得美国有些金融机构对于房地产基金预期进行了错误的估计，它是把次贷进行了包装和再包装，一旦系统性风险出现，整个就不能抵抗这种系统风险，而产生这种危机。所以，在中国不能谈房地产投资基金REITs就闻虎色变。为什么我说要为房地产投资基金呼吁呢？因为我们做的过程是非常艰苦创新的过程，同时还要面对各方面的舆论，有人说中央领导已经关注你们了，有人写内参，说之所以房地产商不降价是因为得到了房地产投资基金的幕后支持，说的实在是很幼稚。现在还是有信贷，无金融，房地产基金刚刚诞生，而银行信贷占到房地产信贷规模的95%以上，我们这点基金还用不着政府来担忧。

　　刚才是说以美国为例，在中国房地产投资基金也将在我们国家城市化进程和房地产发展成熟当中发挥关键性的作用。房地产投资基金可以动员巨额的社会资金参与城市化进程和房地产开发，通过增加供给，增大存量，缓和供求矛盾，平抑房价，降低城市化的经济和社会成本。所以，房地产投资不是提高了房价，而是平抑了房价。

　　房地产投资基金在增加房地产投资资金的同时也会促进房地产行业分工细化，分化出房地产开发，房地产投资，房地产资金管理和营销物业管理，使整个行业走向成熟。同时，中国的房地产REITs呼吁了十几年，一直没有出来，现在我们可以做私募，未来我们可以做公募，现在北京市政府规定最小的投资额是1000万，最多是50人。今后房地产投资走到REITs，走上上市，使更多的资金投入到房地产行业当中去，丰富金融市场，分担整个房地产金融的风险，使房地产投资基金不但不是引发房地产风险的罪魁祸首，而且是缓解房地产风险的一个金融工具。

　　房地产投资基金也可以使中小投资者进入房地产开发，分享房地产红利，减少投资的盲目性，增强理性投资。所以房地产投资基金在中国也是正面的作用极大，需要我们为房地产投资基金大声吁呼。

　　我们自己前半年是务虚，后半年是真正组织，现在房地产基金管理公司和房地产基金也都注册下来了。走过来我们发现有一些经验性的东西可以和大家交流。

　　第一，虽然在过去是比较成熟的金融产品，投资者甚多，但在中国还是要接受市场启蒙的阶段，所以，我们在房地产投资基金的架构里，在我们发展运行当中主动地要回答市场向我们提出的几个问题：

　　1、我怎么相信你能在房地产领域挣钱，这就要解决这个基金在整个房地产行业当中的行业地位问题，我们联合了五个房地产开发方面很有业绩的，比如阳光100，上海复地，银信投资，工商联的房地产商会，新中关大厦的开发商曾军，这些人在行业里都有一定的地位，足以回答我们在这个行业里是有发言权的，是能帮你挣钱的。

　　2、还要回答市场上提出的，你们靠什么替我们挣钱，因为房地产挣钱是替人家挣钱的机构，一是表现在项目的投资能力，二是投资下去之后的监控能力，我们经过了五六年对这个技术的研究，对项目的选择和判断能力以及投资以后的监控能力有充分的信心，可以说也是我们的核心竞争力。

　　3、投资人怎么来信任我们，一般是诚信问题，制度性建设使它漏洞尽可能少。我们还有一个办法可以最彻底地解决这个问题，你投资我们可以跟你一起投，这个基金里我们做了特定的设计，在国际上一般GP（普通合伙人）就投1%，我们投到15%，现在我们达到整个基金的20%，整个基金预期5个亿，我们自己投1亿，这样我们和你捆在一起，利益一致性，其实这是我们募资当中最大的一块，就是我们的利益是一致的。是让投资者解除对开发商做基金的疑惑，你们亏了钱不与我们共同承担风险，挣了钱又不与我们分享利益。我们基本不会投资于股东自己的项目，如果要用可以，资金成本要比市场普通价格高3—5个百分点，这样基本杜绝了我们做关联交易的可能性。所以，基金管理者和投资人的利益一致性是我们要回答的一个问题。

　　4、房地产投资基金必须以项目为中心，我们说最多的话是“项目，项目，项目”，除了基金对应的项目之外，还准备了十几个大的项目池，用优选的项目池来应对我们的资金可能去投到对外的目标。

　　回答了以上四个问题以后就比较能取得社会上的投资信任。

　　我们的体会，房地产投资基金具有金融属性，又是服务行业，我们开发商要完成两个转变，一是从开发思维转向金融思维，我们经常告诫自己，不要看项目好，就把项目买过来自己当开发商，这个思维显然不是房地产金融思维。二是以前开发商需要的是满足自己的需求，现在特别需要转向创造和满足合作对方的需求，尤其是满足投资人的需求。这个转变主要是三句话：

　　1、要为房地产开发商“雪里送炭”，银行不雪里送炭，我们要雪里送炭，比如在他资本金不够，资金不齐全的时候我们投入进去，使原来不能做的项目也能做。

　　2、为金融机构“锦上添花”，有些金融机构看着项目好，但做不了，他只能进行债权融资，不能进行股权融资，我们做股权融资。有的金融机构做项目投资只能做外部监督，我们可以做内部监督，我们可以监督它的全过程，还可以打掩护，投资基金走完了以后，利润、资本金拿到以后我们才走，这样为金融机构“锦上添花”。

　　3、为社会投资者“保驾护航”，如果社会投资者拿这个钱用来炒房，因为房价非常贵的时候你们可以得到高额的利润，但这个好日子今后可能不会很多，因为房价会得到抑制，你企图通过炒房来获利，最后有可能为“击鼓传花”的最后一棒。我们从开发的角度，小资金1万元也可以做开发商，当然这是理想，今后至少要1000万才能当开发商，为它的资金收益保驾护航。我们跟自己说，我们是开发商跳槽做基金，要完成这两个转变，我相信这两个转变是能够完成的。

　　筹备到现在是一年，真正构建做这个组织大概是半年，在这方面积累了许多自己的感受与大家交流一下。谢谢大家！